ASML is niet belachelijk duur: 3P-Check
We bekijken de populairste aandelen die momenteel op de markt zijn en gaan na of de verwachtingen van beleggers realistisch zijn. We voeren de 3P-Check uit, dit keer op ASML. Vriend en vijand zijn het erover eens dat dit een geweldig bedrijf is, maar is de prijs die vandaag wordt betaald nog verantwoord?
Voor wie dit voor de eerste keer leest, hier nogmaals wat de 3P-Check inhoudt. Wie al bekend is met de 3P-Check kan het volgende stukje overslaan.
Wat is de 3P-Check?
Eén van de doelen die ik voor mezelf stel met Smart Capital is een stem van rationaliteit te zijn op de beurs, waarbij ik zowel tijdens paniek als euforie kalmte predik.
De term 3P verwijst naar "Possible, Plausible, and Probable" uit het boek "Narrative and Numbers" van professor Aswath Damodaran, ook wel bekend als de "Dean of Valuation". Het doel van het boek is om te leren hoe cijfers aan verhalen gekoppeld kunnen worden en vice versa.
We gaan de waardering van een bedrijf op de markt bekijken en onszelf afvragen:
Is it Possible? Is het verhaal dat de huidige marktprijs vertelt überhaupt mogelijk? Kan een bedrijf echt zo sterk groeien, zijn marges verhogen, enzovoort? Je zou versteld staan van hoeveel onmogelijke verhalen er zijn.
Is it Plausible? Technisch gezien is het mogelijk, maar is het ook aannemelijk? Zijn de verwachtingen realistisch? Zijn er voorbeelden uit het verleden die deze verhalen en verwachtingen ondersteunen?
Is it Probable? Is het waarschijnlijk dat de verhalen die verbonden zijn aan de huidige beurskoers zich ook zullen ontvouwen? Het verschil tussen deze stap en de vorige is sterk gebaseerd op de overtuigingen van de analist. Op dit punt zal ik vaak van mening verschillen met anderen.
Het doel is om even stil te staan bij de prijzen op de beurs en puur op basis van cijfers uit het verleden te bepalen in welke van de drie P's deze prijs naar mijn mening valt. Ik maak ook een snelle berekening van wat ik zou willen betalen voor het betreffende bedrijf.
Let op, dit is geen diepgaande analyse noch een uitgebreide waardebepaling van het bedrijf.
ASML
Na NVIDIA vorige keer te hebben bekeken, leek het me interessant om het bedrijf dat de Nederlandse AEX-index aanvoert eens onder de loep te nemen.
ASML is gespecialiseerd in de ontwikkeling en productie van geavanceerde lithografiesystemen voor de halfgeleiderindustrie. Hun innovatieve machines zijn essentieel voor de fabricage van geïntegreerde chips, die worden gebruikt in een breed scala aan elektronische apparaten zoals smartphones, computers en auto's. ASML staat bekend om zijn baanbrekende technologieën, waaronder extreme ultraviolet (EUV) lithografie, die het mogelijk maken om steeds kleinere en krachtigere chips te produceren. Het bedrijf speelt een cruciale rol in de wereldwijde halfgeleiderketen en werkt nauw samen met alle toonaangevende chipfabrikanten.
De groei van ASML over de afgelopen jaren is zeer spectaculair te noemen. De omzet groeide met 16,3% per jaar en de winst per aandeel steeg met 19,9%.
ASML wist niet alleen de omzet te verhogen, maar ook de brutomarge te verbeteren en kocht gedurende deze periode veel aandelen in, terwijl de schuldgraad ook aanzienlijk daalde.
Wat willen we nog meer?
Alleen maar weten of we vandaag niet te veel betalen voor dit prachtige bedrijf. Als iets geprijsd is naar perfectie, dan kan er nog maar weinig positief verrassen en zullen negatieve verrassingen de koers omlaag duwen. Maar is dat hier het geval?
Dit was de beurskoers over de afgelopen tien jaar.
Wat verwacht de markt?
Aan de huidige beurskoers van €988 kunnen we berekenen wat de markt verwacht qua rendement op basis van historische groeipercentages, of welke groei nodig is om te voldoen aan een rendementseis van 12% door middel van een omgekeerde discounted cashflow berekening.
Bij een rendementseis van 12% (verdisconteringsvoet) moet ASML de cashflow van het laatste boekjaar (2023) met 35% per jaar laten groeien gedurende de komende tien jaar. Er waren perioden waarin de cashflow sneller groeide, maar niet over zo'n lange periode, eerder in periodes van vijf à zes jaar. Over de laatste tien jaar groeide de cashflow gemiddeld met 16,8% per jaar.
Het laatste jaar was echter een jaar met een dip in de cashflow. Als we kijken naar de negen jaar vóór dat jaar en dit mindere jaar buiten beschouwing laten, dan komen we uit op een groei van 29,9%, wat dichter bij de beoogde 35% ligt. Toch lijkt een rendement van 12% momenteel niet haalbaar aan de huidige beurskoers.
Als we naar het potentiele rendement willen kijken aan de huidige beurskoers op die negen jaar tot en met 2022, dan mag je op basis van de groei van 29,9% een rendement van 9,6% verwachten. Bij een groei over tien jaar van 16,8% zou het rendement 5,4% zijn. Vooral dit laatste is niet voldoende voor een risicovolle investering in aandelen, zelfs niet in een sterk bedrijf.
We kunnen dezelfde benadering toepassen op de winst per aandeel in plaats van de cashflow. Deze is doorgaans minder volatiel omdat grote investeringen in de tijd worden uitgespreid en zo een start of eindjaar minder beïnvloed worden.
Bij de winst per aandeel van het laatste boekjaar is slechts een groei van 8% per aandeel nodig om een rendement van 12% te behalen, terwijl de winst per aandeel in de afgelopen tien jaar met 19,9% is gegroeid. Hoewel 2023 mogelijk een uitzonderlijk jaar was, blijkt uit eerdere periodes dat een winstgroei van 14,8% haalbaar is. Er kunnen wellicht een jaar of twee zijn waarin het tempo na het uitzonderlijke jaar 2023 vertraagt, maar een groei van 8% lijkt gezien het verleden van ASML zeker haalbaar.
Hoe ontvouwt de toekomst zich?
Al het bovenstaande is natuurlijk gebaseerd op de cijfers uit het verleden van ASML. Maar hoe ziet de toekomst eruit? Zullen er concurrenten opduiken met even goede of zelfs betere machines, wat mogelijk druk kan zetten op de omzet en marges?
In de geschiedenis van het kapitalisme is het altijd zo geweest dat hoge marges en prijzen voor producten uiteindelijk leidden tot oplossingen voor die hoge prijzen. Ofwel daalt de vraag als gevolg van hoge prijzen, ofwel neemt de concurrentie toe en daarmee ook het aanbod, wat leidt tot prijsdalingen.
Ik ben geen expert op het gebied van ASML of dit type machines, maar op basis van wat ik tot nu toe heb gezien en gelezen, lijkt het erop dat de concurrentie nog steeds achterloopt op ASML en dat een inhaalslag nog niet in zicht is.
Natuurlijk kan de enorme vraag naar deze machines afnemen als de vraag naar chips daalt, of als technologische innovatie vertraagt, waardoor dezelfde machines langer gebruikt kunnen worden. Alleen de tijd zal uitwijzen hoe dit zich zal ontwikkelen.
Wat zou ik willen betalen?
Gezien mijn achtergrond in een sector die sterke disruptie heeft ervaren (fotografie, IT en telecom), ben ik bevooroordeeld en zal ik waarschijnlijk nooit bedrijven zoals ASML bezitten, tenzij ik ze kan kopen voor wat kenners als een belachelijk lage prijs beschouwen.
Het belangrijkste bij beleggingen is echter mijn nachtrust, die ik alleen heb als ik me comfortabel voel bij de prijs die ik heb betaald.
Voor ASML kom ik uit op een prijs die ik bereid ben te betalen van €540, gebaseerd op een wat lagere basiswinst per aandeel van €14 (overeenkomend met 2021 en 2022) en een groei van 5% per jaar vanaf dat punt. Ik begrijp dat dit zeer conservatief is, maar ik ben erg voorzichtig in snel veranderende sectoren, zelfs als ASML heeft bewezen deze veranderingen te leiden.
Zijn de verwachtingen aan de huidige beurskoers realistisch?
Hoewel ASML zeker geen koopje is op de beurs, kunnen we niet anders dan concluderen dat het zeker in de tweede P (Plausible) van Damodaran valt. Het is aannemelijk dat ASML kan voldoen aan de verwachtingen. Ik durf zelfs verder te gaan: puur gebaseerd op de cijfers uit het verleden is het zelfs Probable (waarschijnlijk). Maar dat laat ik liever over aan sectorkenners.
Zoals ik eerder aangaf, ben ik voorzichtiger en zou ik alleen met een aanzienlijke veiligheidsmarge en na grondig onderzoek kopen.